自9月底以来，医药板块开启了一波反弹行情。随着“集采”政策影响的逐步消退，叠加医疗器械行业的贴息贷款，医药行业是否迎来了困境反转？医药板块后市走势如何？
本期《对话基金经理》，我们邀请到了中融基金价值投资部基金经理潘天奇来解答投资者的问题。
投资框架方面，首先，在构建组合方面，会基于中长期维度做行业比较，进行景气度分析，在合理的估值水平下，选择相关标的进行建仓，当然这里面的合理水平更多的需要经验分析，会考虑相对优势、安全边际以及市场环境等因素。其次，组合构建好了之后，市场处在动态运行当中，股票上涨的多了就要考虑卖点，我会基于未来盈利预期会给出远期的评估价值，股价的上涨或已提前打入了前瞻性的预期，所以在要综合评估估值溢价，结合基本面变化趋势，并且参考市场大环境等因素来选择卖点，整个组合管理过程中需要平衡收益和波动，希望能达到收益稳定增长的效果。
然后是风险控制方面，因为每个标的在配置上会基于一些假设条件，我会从中长期的维度来考量假设条件，当基本面和条件变化时股价出现调整，经过评估后我们会严格遵守止损的纪律。我主要是两个维度来选择子行业，一个是不断的新技术迭代推动产业发展，比如高壁垒的医疗器械、基因药物，分子诊断等；另一个是新的商业模式可以提升行业效率。
以医疗信息服务为例，医药行业有吸引力的地方是蕴含了科技的投资属性，在创新药产业链中除了服务配套企业享受了终端药企加速布局新产品新技术的优势，那么终端产品的生产企业也同样享受行业发展优势，是高风险高回报的生意模式。我们过往对小分子靶向药物，大分子单抗的高关注度和热情反应在了资本市场的表现，相信更新更前沿的技术一定也会有很好的吸引力，例如随着DNA重组技术、基因克隆技术等的成熟，基因药物已经走进人们的视野， 药物就会设计可以“对因下药”，提供更多的治疗方案。另外，我们熟悉的检验检测行业，医院终端常见的生化和免疫诊断已经非常成熟，那么分子诊断方法学仍有很大的提升空间。我们再说商业模式，其实过往产业链的运行方式通过政策不断优化也发生翻天覆地的变化，我们通过两票制挤压了中间商环节，药品零加成减少非治疗性利益品种等，这个过程中，我们也引入了新的模式如医疗信息系统，可以帮助医院和药店高效率完成对药品流转的过程处理。以上这些都是很有发展前景的方向，我相信我们还可以发现很多类似的新领域，非常值得研究。我在医药个股的投资风格，整体上倾向于中小盘成长股。因为这些类型的公司长期的增长空间大，给投资者潜在的回报也相对有优势。
首先我觉得从历史看，医药行业的很多细分领域都出现过优质成长股。如果我们从行业基本面、政策、估值这几个维度复盘2018年以来医药生物板块的表现，就会发现这个特征更为明显。首先经过两票制改革后，2018年2季度开始行业收入和利润增速略有放缓，2018年底医保局主导了“4+7”城市药品集中采购，市场一度担心医药产品价格下降，整个医药板块估值又调整了一波，整体医药板块的估值处于较低的位置，所以2019年板块的很多成长性较好的赛道经历了估值修复；2020年的新冠疫情让大家对于医药板块关注度更高，低值耗材，检验检测，疫苗等行业板块进一步上涨产生估值溢价，2021年中期至今板块处于估值消化阶段，休整之后现阶段可能又在酝酿新的投资机会。
事实上医疗健康产业在国民经济中扮演非常重要的角色，长期来看人口结构的变化带来需求增量，我们的老龄化人口比例未来十年逐步提升，对应的药品、器械、医疗服务的需求确定性增长；从数据的角度来看，如果不考虑疫情相关医疗花销的影响，我们目前医疗卫生费用占GDP比例不到10%，而未来整个医疗健康产业占比会逐步提升，所以医疗健康行业的增速在未来很长一段时间可能都高于整个GDP增速。从产业发展历程来看，从最初的中药、原料药高速发展到仿制药向创新药升级、器械的进口替代等，国内的医药生物公司取得了长足的进步，在技术不断迭代下，更多好的产品问世，同时产业也更加细化和多元化，很多细分方向受益于结构的优化增速会更快，也会产生很多好的投资机会。举例来说，10年前我们处方端的药品收入占比是非常高的，随着医疗改革深入，我们处方端的药品收入占比逐步下降，服务的收入占比在逐步提升；同时在药品内部也是分化的，原来占据医保份额的部分辅助用药慢慢的退出了历史舞台，取而代之的是治疗效果和刚性需求的创新药。同时，器械和耗材的进口替代也在加速，除了政策支持外，我们的企业也在很多领域有了技术突破，未来像高端创新器械、医疗服务、创新药品、创新生物制品、医药消费这些行业，都可以精选出赛道里的成长性标的。
可以谈一下具备进口替代逻辑的医疗器械，尤其是医疗设备。因为大家注意到近期医疗设备贴息贷款政策鼓励医院升级医疗设备，政策支持，需求有了新的增量。从国产化率的角度我们会发现很多细分的领域的国产占比仍然很低，比如内窥镜方向，技术壁垒高，竞争格局好，国产重磅产品逐步落地后，加速替代进口产品。再比如高端的影像设备，这个领域之前外资的企业占主导地位，我们国内的企业通过多年的经验积累已经实现了关键技术的突破，从产品性价比角度完全具备了进口替代的条件，在政策的支持下，我们认为医疗设备这个赛道相关的公司或许会具备较好的成长性。
医药板块近几年新上市公司数量较多，背后有怎样的逻辑？医药板块过去两年新股上市数量呈现加速的态势，一方面可能得益于我们资本市场的快速发展；另外一方面可能是行业的快速成长，涌现出很多新兴行业。因为医药很多的赛道处于高速发展期，新的技术推动了行业发展，举例来说，过往的通用型药品针对相对较多的受众群体，但是我们知道人体的生理结构包括生活环境都是有差异的，所以需要新的方法学和产品来进行精准的诊断和有针对性地用药。与看好创新药的二级市场同行交流，发现他们也越来越关注一级市场热门的方向，包括发达国家的医药行业研发最新进展，这样一种趋势说明了我们自身的行业水平在不断进步，在很多高壁垒的研发创新领域我们都缩小了与顶尖水平的差距，那么反应在资本市场上就是有很多的新方向，新模式的公司快速的资本化。我相信在这样的环境下，我们资本市场的正反馈也会促进产业的快速发展。
这里可以谈谈DRGs（分级诊疗）。DRGs将在未来很长一段时间影响医生的处方行为，处方端药品使用被合理地分配和监管，这样我们的医保才会有效运用。在DRGs之前，部分医院的处方端用药存在不合理的情况，部分治疗效果不明确的比如辅助用药占用了医保报销的空间。通过按病种付费的方式叠加零加成等政策可以更合理地管理医生的处方行为，让医保的钱花在刀刃上。另外分级诊疗实际上是医疗资源的合理分配，以往患者集中在顶级三甲医院的状况将得到缓解，医疗资源和资金的再分配将推动二级及基层的医院的诊疗能力，让我们的医疗体系真正惠及更多民众。
这只产品在主题方向上，医药加上消费行业占比不低于80%，任何一个单方向的主题配置不低于20%，组合在投资上医药仓位占比最大，其次就是消费，值得注意的是这只产品还可以投资港股，投资比例不超过权益资产的50%，这个比例的确定要看港股A股之间的风险收益比。
有的投资者可能会关注消费类行业，里面的消费行业涉及很多方向，包括食品饮料、农林牧渔、家电家居、消费者服务等。其实我们从数据端看到，受疫情扰动的影响，社会零售总额的增速在过去一年出现较大波动，那么随着这种扰动因素逐步消除，我们可以预计消费也是逐步恢复的。展望未来，我个人非常看好医药消费行业的中长期投资性价比。但投资也要兼顾中短期，一步步来，现阶段市场的表现可能就是热点扩散，可以不拘泥于过往的景气赛道，立足于当下重新平衡估值、景气度以及成长性等因素。目前我们的团队拥有扎实的基本功和丰富的实战经验，会不断努力为投资者创造价值，也希望大家在未来的一年投资顺利。
